深入解读FTX资产负债表：教科书般的银行挤兑案例

撰文：Degg_GlobalMacroFin，获作者授权发布

1、金融时报刚刚披露了一份据称是 FTX 最后时刻的资产负债表，看起来像是 SBF 在向潜在投资者展示 FTX 的财务状况（图1）

这张资产负债表不仅仅显示了 FTX 在 Chapter 11 破产前的最后一秒的样子，也显示了自上个周末以来 FTX 是如何突然陷入万劫不复深渊的。

可以说，这张资产负债表是完美的“银行危机”教科书。

2、我们先来看一下挤兑爆发之前（上周六）FTX的资产负债表状况。

当时的 FTX 资产端有大约 240 亿美元市值的总资产。

其中有大约 60 亿的流动性资产（liquid asset），包括各类稳定币、各国货币存款、以及 robinhood 的股票。

此外还持有大约 150 亿的各种加密资产，被 SBF 标记为“不那么流动的资产”（less liquid），包括 60 亿的它自己发行的 FTT，22 亿 SOL，54 亿的 SRM。

最后是 32 亿非流动性资产（illiquid asset），主要是各类风险投资。有人猜测，之所以FTX持有了这么多跟SBF相关的资产（SOL,FTT,SRM）是因为SBF动用客户放置在FTX里的资金为自己相关资产控盘。还有人猜测，FTX是以FTT、SOL、SRM等代币为抵押向Alameda提供贷款，而资产负债表上的这些代币实际上是FTX和Alameda的合并报表（SBF在这张资产负债表中表示FTX向alameda提供了大约80亿贷款）。

从负债端看，上周六 FTX 有大约 140 亿美元的负债，其中包括至少 50 亿美元的美元或美元稳定币负债，以及大量 BTC、ETH 负债。这时，FTX 的净资本（总资产减负债）大约为 100 亿美元。

换句话说，在上周六之前，FTX 的杠杆率仅为 1.4 倍，SBF 在上周六时还确实是个百亿身价的富豪（图2）。

3、再来看下 FTX 在上周六的流动性状况。

SBF 估计 FTX 平日里每天的资金提取平均为 2.5 亿美元/日。因此即便没有新增资金流入，SBF 预计其 60 亿的流动性资产也能对抗大约 24 天的提款需求（类似于传统银行业中的“流动性覆盖倍数”概念），这将给 FTX 充足时间将持有的各种代币变现，或从其他地方寻找资金。

4、但周日开启的挤兑超出了 SBF 的想象。

SBF 在该文件中表示，周日（11月6号）FTX 遭遇了平日 25 倍的提款需求，短短几天内资金净流出量达到了 50 亿美元，其中包括至少 20000 枚 BTC 以及大量稳定币。

挤兑的结果是：FTX 流动性资产的总额由 60 亿下降到仅 10 亿（不太清楚 50 亿是在周日当天流出还是自周日到周三期间累计流出）。

这时，FTX 的 10 亿流动性储备面对每日 50 亿的流出压力（当然不可能持续这么多），覆盖倍数将从 24 倍（60/2.5）下降到了 0.2 倍（10/50）。换句话说，它如果不暂停取现，就只能存活几个小时了。

5、伴随流动性蒸发的还有 FTX 相关资产价格的暴跌。

不清楚 FTX 自己在二级市场上抛售了多少资产，但 FTT、SRM、SOL 价格在上周以来分别下跌了约 90%、60%、60%。这导致 FTX 持有的不那么流动的资产总市值大幅缩水 2/3，由 150 亿跌至 50 亿美元。

SBF 并没有对它所持有的非流动性资产进行减值计提，但这些资产大多与加密领域风投相关，市场价值非常难估且很可能也已经大幅缩水。

因此，在遭遇挤兑和资产减值后，FTX 在破产前的资产负债情况是：资产端只剩 10 亿流动性资产，50 亿代币和账面价值 30 亿但实际价值很可能很低的非流动性资产，而负债端仍然有约 90 亿美元价值的负债，其中 50 亿是美元计价。

换句话说，FTX 在这个时候已经不仅仅是流动性危机了，而是彻彻底底的偿付危机了。

它已经资不抵债了（图3）。

6、FTX在短短几天内崩溃简直是教科书般的银行挤兑案例，它呈现了银行特别是投资银行（dealer bank）挤兑的几乎所有特征：

（1）本身实施大量的风险转化（risk transform），流动性转化（liquidity transform）功能，将客户资金用作高风险和低流动性资产投资。

（2）对挤兑压力的估计完全不足，使得看似充裕的流动性储备在短短一两天内耗尽。

需要指出，加密资产领域的挤兑因为完全链上进行，因此压力远超传统银行体系。

在传统商业银行领域，一个月存款净流出 10% 已经是很严重的危机（图4）。

而对于投行来说，雷曼破产前一个周其流动性储备骤降 400 亿美元，占其总资产的约 8%。

而 FTX 的案例来看，加密资产交易所的单日资金净流出量就可能高达总负债的 1/3。

这是极其恐怖的流动性压力，可以说任何一家采用了部分流动性储备的金融机构都不可能幸免，更别说风格激进乃至牵扯庞氏骗局的 FTX。

（3）资产端以市值法计价，非常容易陷入挤兑-抛售-资产价格下跌-股权下降-挤兑加剧的死亡螺旋。FTX更野蛮的地方在于自己持有了大量自己的股票，相当于银行自己买自己的股票、自己注资自己。

（4）消息流传的极快，叠加市场情绪非常脆弱，加速了巨人的轰然倒塌。

7、SBF在这份文档中有句总结写的蛮好。

There were many things I wish I could do differently than I did but the largest are presented by these two things: the poorly labeled internal bank-related account, and the size of customer withdrawals during a run on the bank

翻译过来就是：我最后悔的事情有两件：不该粗糙的和 Alameda 进行信贷往来，不该低估银行挤兑的流动性压力。

8、FTX 这个价值200亿的银行挤兑案例值得写进所有货币银行学的教科书。